Wat zijn security tokens en Security Token Offering (STO)?

Security tokens zijn digitale equivalenten van effecten die de eigendom bevestigen en de eigenaars het recht geven hun investeringsbelangen uit te oefenen (rechten op aandelen, dividenden, winstaandelen, enz.). Deze rechten worden vastgelegd in een smart contract, en de tokens zelf worden verhandeld op beurzen. Security tokens worden verhandeld in overeenstemming met de wettelijke voorschriften van verschillende financiële toezichthouders, zoals de Securities and Exchange Commission (SEC) of de Zwitserse autoriteit voor toezicht op de financiële markt (FINMA).

Morgan Creek Capital managing partner Anthony Pompliano definieert in zijn artikel “The Official Guide to Tokenized Securities” security tokens als “digitale activa die onder de federale effectenwetgeving vallen, iets tussen tokens en traditionele financiële producten in. Hij beschrijft security tokens ook als “programmeerbare eigendomsrechten” die zich kunnen uitstrekken tot alle activa – publiek of privaat kapitaal, monetaire verplichtingen, onroerend goed, enz.

Vanwege de aard van veiligheidstokens worden zij vanuit juridisch oogpunt heel anders behandeld dan zogenoemde nutstokens. Deze laatste zijn populair bij ICO-instromers als middel om toegang te krijgen tot het product of de dienst van een bedrijf. In tegenstelling tot utility tokens zijn security tokens gekoppeld aan echte effecten, wat betekent dat ze worden beschouwd als een financiële investering, en dat bedrijven die ze uitgeven onderworpen zijn aan aanvullende regelgevingsvereisten, waaronder rapportage.

Security tokens lossen ook een van de grootste problemen van ICO’s op – het gebrek aan garanties voor compensatie in geval van mislukking van het project of fraude door de organisatoren. Ze dienen ook als risicoafdekking voor een beleggingsstrategie zoals de Simple Agreement for Future Tokens (SAFT). Dit model wordt veiliger geacht omdat geaccrediteerde investeerders tokens kunnen kopen nadat het project is gelanceerd, maar houdt nog steeds enkele risico’s in: de investering is niet in tokens, maar in feite een belofte om ze in de toekomst te ontvangen.

Een van de belangrijkste voordelen van security tokens ten opzichte van traditionele financiële producten is het wegvallen van bemiddeling door banken en andere instellingen. Dit schept een totaal andere omgeving voor beleggen en transacties.

In zijn paper The Security Token Thesis noemt Stephen McKeown, hoogleraar financiën aan de Universiteit van Oregon en adviseur van Harbor Project (dat 28 miljoen dollar aan investeringen heeft opgehaald om een protocol te creëren voor de uitgifte en verhandeling van security tokens), de volgende belangrijke voordelen van deze activaklasse

• 24/7 toegang tot de markten
• Aandelenbezit
• Snelle uitvoering van transacties
• Verlaging van de transactiekosten
  Verhoogde marktliquiditeit
• Mogelijkheid om nalevingsprocedures te automatiseren
• Vergemakkelijken van ruil/handelstransacties voor deze activa
• Mogelijkheid om een ecosysteem van verbonden diensten te creëren

Traditioneel is het standpunt van de Amerikaanse SEC over wat precies als een effect moet worden beschouwd, belangrijk. Om de aanpak van de Amerikaanse financiële toezichthouder te begrijpen, moeten we teruggaan naar 1946 in Florida, waar een onderneming genaamd de Howey Company, die sinaasappelplantages bezat, beleggers een ongebruikelijke oplossing aanbood. De regeling hield in dat investeerders een stuk land met een plantage kochten, en dat de Howey Company zich er uitdrukkelijk toe verbond er te werken en hen een deel van de winst te betalen.

De deal werd echter verhinderd door de SEC – de Commissie oordeelde dat de regeling een beleggingscontract was en dat de deelnemers voldoende beschermd hadden moeten worden. Howey Company vocht de beslissing aan met het argument dat het slechts om een verkoop van grond ging. De zaak kwam uiteindelijk voor het Amerikaanse Hooggerechtshof, dat de Commissie gelijk gaf en zo een begin maakte met de definitie van wat precies als een effect geldt.

Ter ere van de onderneming die een juridisch geschil met de autoriteiten aanging, werd de zogenaamde Howey Test geboren, volgens welke een transactie als een effect wordt aangemerkt indien de belegger alle vier onderstaande vragen bevestigend beantwoordt:

1. Er is sprake van een investering van geld.
2. Er wordt winst verwacht.
3. Het geld wordt geïnvesteerd in een gewone onderneming.
4. Eventuele winsten en de omvang ervan hangen niet af van de inspanningen van de belegger, maar van de inspanningen van een tegenpartij of derde (de promotor).

Dit is de test die de SEC tegenwoordig toepast op ICO’s en tokens, en als alle bovenstaande vragen bevestigend worden beantwoord, dan gaat de belegger investeren in investerings (security) tokens.

Algemeen wordt aangenomen dat Security Token Offering (STO) de volgende evolutionaire stap is na de Initial Coin Offering (ICO) hausse, waarbij de richting van de industrie wordt bepaald naar een meer gereguleerde en transparante markt. STO’s en ICO’s zijn echter twee verschillende mechanismen om investeringen aan te trekken en zijn ontworpen voor verschillende situaties.

Eerst en vooral gaat het bij STO’s om de uitgifte van digitale activa in volledige overeenstemming met de effectenwetgeving. Dit moet de belegger beter beschermen en het regelgevingsrisico voor uitgevers van tokens verminderen. Bovendien zijn STO’s gericht op een ander doelpubliek – alleen professionele (geaccrediteerde) beleggers kunnen aan een dergelijk aanbod deelnemen.

Deze categorie omvat volgens de Amerikaanse wet degenen die ten minste aan een van de volgende voorwaarden voldoen:

• Jaarinkomen van meer dan $200.000 per persoon of $300.000 voor een echtpaar, over de afgelopen twee jaar bijgehouden en verwacht in het lopende jaar waarin de persoon van plan is te investeren;
• Nettovermogen van meer dan 1 miljoen dollar, exclusief de waarde van het onroerend goed waarin de persoon permanent verblijft;
• Een organisatie met activa van meer dan 5 miljoen dollar, zoals een durfkapitaal- of schenkingsfonds;
• Een bedrijf waarvan alle leden geaccrediteerde investeerders zijn.

Daarnaast zijn er veel technische details die een investeerder moet weten om naar behoren aan een STO deel te nemen en die organisatoren moeten weten om fondsen te werven. Wanneer zij in de VS een STO uitvoeren, moeten emittenten rekening houden met de Securities Act van 1933, meer bepaald met de verschillende bepalingen daarvan: Regulation D, Regulation A+ en Regulation S. Zij beschrijven verschillende scenario’s waarin bedrijven effecten (security tokens) kunnen aanbieden aan beleggers.

De cryptocurrency-industrie, en met name ICO’s, wordt vaak gezien als een soort reïncarnatie van het “Wilde Westen”, waar het recht van de sterkste en het vermogen om dit of dat plan uit te voeren de boventoon voeren. STO haalt, zoals gezegd, het hele proces in veel opzichten uit de grijze zone, maar het betekent ook dat de sector wordt ontdaan van zijn voorheen vertrouwde voordelen.

Hoge instapdrempel. Aangezien bij beleggingen in veiligheidstokens alleen geaccrediteerde beleggers betrokken zijn, sluit dit automatisch een aanzienlijk deel van de cryptocurrency-gemeenschap af, met inbegrip van vrij gezagsgetrouwe deelnemers.

Hogere kosten voor emittenten. Ondanks de lagere transactiekosten brengt de lancering van een STO aanzienlijke administratieve rompslomp met zich mee. Dit betekent hogere kosten voor advocaten en andere professionals, die bijdragen tot een vlotte lancering. Vanwege de hoge kosten zijn STO’s dan ook meer geschikt voor ondernemingen in een latere fase (ronde A en hoger).

De eerder genoemde Anthony Pompliano suggereert in zijn werk over veiligheidstokens ook dat de “keerzijde van de medaille” is dat wanneer de tussenpersoon wordt verwijderd, zijn functies worden overgenomen door de koper en de verkoper. Hij wijst er met name op dat de partijen die traditioneel verantwoordelijk zijn voor het opstellen van marketingmateriaal, het aantrekken van investeerders, het waarborgen van een hoog niveau van naleving van de regelgeving en het succesvol afsluiten van de transactie, van de transactie zijn uitgesloten. Men zou echter kunnen stellen dat veel bedrijven met succes hun eigen marketingafdelingen hebben ontwikkeld in plaats van dit werk uit te besteden.

Ondanks het feit dat dit gebied als veelbelovend wordt beschouwd, zijn de mogelijkheden voor investeerders nog steeds vrij beperkt. De intenties om op dit gebied te werken worden uitgesproken door bestaande grote cryptocurrency platformen, zoals Binance, en door grote beurzen zoals Nasdaq. Begin 2019 waren er echter een zeer klein aantal handelsplatforms met een vergunning die dergelijke instrumenten aanbieden.

Een daarvan is het tZero-platform, dat in januari officieel van start is gegaan. De eerste token die op tZero werd verhandeld was de KODAKCoin, die is ontworpen voor het KODAKOne platform voor digitale beeldvorming. Met dit token kunnen professionele en amateurfotografen betaling ontvangen voor het in licentie geven van hun werk, een deel van de totale inkomsten van het platform en het eigendom van hun werk verkopen via het beveiligde KODAKOne-platform.

Eind 2018 lanceerde startup Harbor een platform om security tokens te verdelen, waarbij investeerders zich konden inschrijven om aandelen te kopen in appartementencomplex The Hub in South Carolina. Er waren 955 security tokens te koop tegen 21.000 dollar per eenheid.

Andere start-ups die gespecialiseerd zijn in technologische en financiële oplossingen voor het veld moeten ook worden opgemerkt. Tot de makers van het SRC-20 protocol, dat wordt beschouwd als de cryptografische standaard voor security tokens, liquiditeitsaanbieders en andere oplossingen op dit gebied behoren bijvoorbeeld Brock Pierce’s Blockchain Capital, Polymath, Securitize, Templum, Securrency, OpenFinance Network en Orderbook van Ambisafe.

Dit zou in 2019 echter sterk kunnen veranderen en de concurrentie op deze markt zal naar verwachting sterk toenemen.

Hoewel een aantal projecten wanhopig blijft om te voorkomen dat de tokens die zij uitgeven als effecten worden geclassificeerd, gaat de algemene tendens in die richting. Of dit goed of slecht is, is een vraag waarop geen duidelijk antwoord bestaat.

Enerzijds kan de komst van institutionele beleggers, wat geaccrediteerde beleggers zijn, het hele landschap van de sector fundamenteel veranderen en een belangrijke impuls geven. Anderzijds mag niet worden vergeten dat security tokens fundamenteel anders van aard zijn dan de cryptocurrencies zoals wij die kennen. Er is een grote laag van de gemeenschap die pertinent weigert de nieuwe spelregels te aanvaarden, eigen oplossingen aanbiedt op basis van de bitcoin-blockchain en niet zonder reden gelooft dat de toekomst ligt in een echt gedistribueerd netwerk met zijn krachtige beveiligingsmechanisme in de vorm van het Proof-of-Work-algoritme.

Tegelijkertijd mogen spelers die zich aan de traditionele ICO-beginselen blijven houden, niet worden uitgesloten. Zij kunnen naar andere rechtsgebieden verhuizen, de spelregels veranderen, maar in het algemeen zullen zij beleggingsmogelijkheden blijven bieden aan een breder scala van gebruikers.

De trend is echter duidelijk, hoewel de overgang niet gemakkelijk zal zijn. De sector moet niet alleen voldoen aan de regels van de financiële toezichthouders, maar heeft ook de nodige infrastructuur nodig om zich te ontwikkelen. En dat zou nog een grotere uitdaging kunnen zijn dan het kopen van bitcoin.